Барселона, 5 июля 2025 года. Рост цен на жильё — проблема не только для тех, кто ищет квартиру: перегретый рынок недвижимости искажает доступ компаний к кредитам, подрывая их инвестиционные возможности, а значит, и продуктивность всей экономики. К такому выводу приходят авторы исследования «House prices and misallocation: the impact of the collateral channel on productivity» («Цены на жильё и неэффективное распределение ресурсов: влияние канала залогов на продуктивность»), опубликованного в 2024 году в академическом журнале Economic Journal. Его написали профессор экономики Университета Барселоны Серджи Баско (Sergi Basco), а также экономисты Банка Испании Давид Лопес-Родригес (David López-Rodríguez) и Энрике Мораль-Бенито (Enrique Moral-Benito).

В основе механизма лежит роль недвижимости как залога. Банки, выдавая кредиты бизнесу, требуют реальное обеспечение — чаще всего им становится недвижимость. Поэтому две идентичные компании из одного сектора, желающие сделать одинаковую инвестицию, оказываются в неравном положении: та, что владеет офисом или участком, получает финансирование, а арендатор — нет, даже если его бизнес устроен не хуже. «Деньги должны идти за идеями, финансировать нужно предпринимателей с лучшими идеями. В реальном мире доступ к инвестициям и кредитам зависит от того, каким залогом ты располагаешь», — поясняет в беседе с ARA Серджи Баско.

Есть и географическое измерение: авторы проанализировали данные по испанским муниципалитетам и отдельным районам крупных городов, включая Барселону и Мадрид. Выяснилось, что в зонах, где цены на землю и недвижимость растут быстрее, компании получают больше кредитов, чем в регионах, не затронутых ценовыми колебаниями. Так, фирма с офисами в Барселоне, где стоимость квадратного метра взлетела, имела гораздо больше шансов на хорошие условия кредитования, чем лучше управляемая компания из небольшого посёлка в Пиренеях — просто потому, что её залог дорожал вместе с пузырём.

Исследование опирается на данные периода 2003–2007 годов — пика последнего испанского жилищного пузыря. По словам Баско, в те годы продуктивность в Испании падала на 0,4% в год, и рост цен на жильё объясняет около 40% этого снижения. «Это произошло из-за жилищного пузыря: он искажает эффективное распределение ресурсов — и капитала, и инвестиций», — подчёркивает экономист.

Несмотря на то что данные относятся к двадцатилетней давности, выводы сохраняют актуальность: по оценкам ряда исследований, в Барселоне и Мадриде жилищный пузырь формируется с 2023 года, а поведение банков в отношении корпоративного кредитования не изменилось. Проблема особенно остра для Европы, где, в отличие от США, компании почти не прибегают к выпуску облигаций на долговых рынках, и банковский кредит остаётся для большинства бизнесов единственным источником финансирования роста.

В качестве решений авторы предлагают, во-первых, расширять доступ предприятий к финансированию вне банковской системы, а во-вторых, увеличивать предложение жилья. Баско разделяет страну на «две Испании»: там, где строить легко, рост спроса превращается в новое строительство и цены остаются стабильными; там же, где строительство затруднено, спрос напрямую разгоняет цены. «Всё, о чём мы говорим, не происходило бы, будь предложение больше», — отмечает он. По мнению учёного, властям следует стимулировать частных застройщиков и вкладываться в социальное жильё, тогда как меры поддержки спроса — чеки, льготные кредиты, госгарантии и налоговые вычеты при покупке квартир — лишь разогревают спрос, когда корень проблемы часто кроется в дефиците предложения.